Problemy regulacji DLT blockchain

Obecnie rozwijają się praktyczne zastosowania technologii blockchain m.in. w organizacji i funkcjonowaniu organów spółki, w rachunkowości, controllingu i audycie, a także w głosowaniu na walnym zgromadzeniu. Rosnąca rola oprogramowania w zarządzaniu firmą, cyfryzacja, stawiają na porządku dnia nowe, ciekawe pytania. Skoro technologia już obecnie umożliwia przejęcie zarządzania przez systemy oparte na algorytmach i sztucznej inteligencji, powstają takie pytania, jak: czy taki wariant jest prawnie dopuszczalny, czy algorytmy mogą wchodzić w rolę organów spółki, jak w tym kontekście należy widzieć problem odpowiedzialności, którą dotychczas prawo przypisuje organom i ludziom?

Prawo spółek stanu Delaware (Delaware General Corporation Law) dopuszcza korzystanie z technologii rozproszonego rejestru (blockchain) do przechowywania akcji i komunikowania się z akcjonariuszami. Autoryzuje zatem konstrukcję i późniejsze zmiany blockchaina przez podmioty prywatne. Z tej perspektywy regulacja jest dość permisywna. Powstają podstawy ekosystemu, które usuwają wszelką niepewność co do autentyczności akcji, które zostały wyemitowane i są przechowywane w bazie danych opartej na blockchain. W dłuższym horyzoncie czasowym rozwój regulacji zmierza do stworzenia bardziej elastycznej, dynamicznej gospodarki cyfrowej, w której technologia blockchain i inteligentnych umów odgrywa główną rolę.

Ekonomiczny sens modeli biznesowych opartych na tokenizacji ICO (Initial Coin Offerings), a w szczególności STO (Security Token Offerings), polega na wykorzystywaniu efektów sieciowych. Większość projektów ICO jest ukierunkowana na wytworzenie pozytywnych efektów sieciowych, a co za tym idzie, na wzrost wartości u posiadaczy tonenów. Szczególnie silny potencjał wzrostu mają ICO powiązane z rozwojem innowacyjnego oprogramowania typu Open Source Software, co można dostrzegać na przykładzie Ethereum. W przypadku tokenów bardzo ważne jest doprowadzenie do ukształtowania się sieci użytkowników, którzy będą premiowani za ich wkład do sieci, a także innej, dalszej grupy, która będzie chętnie nabywała tokeny, by tą drogą czerpać korzyści z sieci. A zatem ta pierwsza grupa jest dzięki tokenom stymulowana, by dawać swój wkład np. usług dla sieci. Druga grupa interesariuszy ma bodźce do zakupu tokenów, by z tego tytułu odnieść korzyści. Efekty sieciowe powstałe w efekcie ICO mogą mieć przełomowe znaczenie dla danego rynku, nasilając konkurencję, a nawet wypierając z rynku niektórych rywali.

Projekty ICO są obarczone znaczną asymetrią informacyjną. Inaczej, niż to się dzieje z projektach typu venture capital, gdzie może być kilka rund czy faz finansowania, w przypadku ICO inicjatorzy projektu chcą szybko zebrać znaczą kwotę kapitału i mogą przykładać mniej uwagi do rozwoju sieci. Leży to pozornie w interesie posiadaczy tokenów, których wartość rośnie w sytuacji ograniczenia ich liczby. Niestety, otwiera się również pole do manipulacji i oszustwa. Ideą ICO jest to, że zamiast korzystać z pierwszej oferty publicznej (IPO), firmy mogą poszukiwać niewielkich funduszy początkowych bez należytej staranności, przestrzegania wymogów regulacyjnych, czasu czy mechanizmów powierniczych, których wymagałyby tradycyjne IPO. W przypadku małej firmy zajmującej się niesprawdzonymi lub nieznanymi technologiami, ta alternatywa oferuje możliwości finansowania firmom, które w przeciwnym razie nie kwalifikują się do tradycyjnych metod finansowania. Takie podejście może obfitować w oszustwa.

Mechanizmy typu bookbuilding nie mają tutaj zastosowania. Ceny są określane przez inicjatorów projektu na zasadzie „take it or leave it”, przy czym pierwsi inwestorzy z reguły uzyskują rabaty -niekiedy nawet do 40-50%. Inwestorzy, którzy przychodzą później, w gruncie rzeczy nie wiedzą, czy fakt sprzedania pierwszej transzy jest efektem dużego popytu na tokeny i jakości projektu, czy błędów decyzji cenowych podjętych wcześniej przez inicjatorów. Osoby, które negatywnie oceniają projekt, nie wywierają zatem wpływu na ceny.

Pojawienie się DLT blockchain jako przełomowej innowacji powoduje konieczność przeglądu istniejącego prawa pod kątem możliwości jego stosowania. Dotyczy to wielu działów regulacji. W USA rozważa się przede wszystkim, czy i jak art.8 Uniform Commercial Code znajduje zastosowanie do papierów wartościowych opartych na blockchain („uncertificated securities”). W konkluzji można stwierdzić, że prawo dotyczące przechowywania, transferowania czy zastawiania papierów wartościowych jest dostatecznie elastyczne, by pokryć również problemy aktywów skonstruowanych w oparciu o blockchain.

Postulaty pod adresem regulatora idą w kierunku skorzystania z już znacznych doświadczeń crowdinvestingu, np. w kwestii ochrony inwestorów czy włączenia w procedurę ICO profesjonalnych podmiotów jako pośredników, na wzór banków inwestycyjnych w przygotowaniu i prowadzeniu pierwszej oferty (IPO). W USA wysiłki inwestorów ICO idą w tym kierunku, by rozluźnić gorset narzucony przez SEC w sprawie DAO – traktowania wszystkich tokenów jako papierów wartościowych w rozumieniu amerykańskiego prawa rynku kapitałowego (test Howeya). Uproszczoną procedurę określono jako SAFT- Concept (Simple Agreement for Future Tokens). Nie tylko zatem w USA, ale także w ramach ESMA, przyjęto warunkową definicję tokenu, którego charakter zależy od badania poszczególnych przypadków.

Ostatnio wiele krajów projektuje regulacje systemów DLT – blockchain. Korea Południowa, Chiny i USA mają na uwadze regulację rynku ICO. Wynika to z rosnącej popularności ofert ICO oraz zaangażowania w nie coraz większych kapitałów. Wymaga to wyjaśnienia charakteru prawnego ICO np. czy w konkretnym przypadku chodzi o waluty, inwestycje czy towary (usługi). Najbardziej korzystne dla kryptowalut i ICO jurysdykcje – to aktualnie Singapur, Hongkong, Szwajcaria , Stany Zjednoczone, Estonia, Malta i Szkocja.  

Możliwość oszustw wykorzystujących ICO do oszukania inwestorów jest głównym powodem, dla którego niektóre kraje zakazują ICO w swoich krajach. Amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd (SEC) wydała ostrzeżenie, że spółki publiczne mogą angażować się w systemy ICO w celu manipulowania cenami rynkowymi. Wiele krajów dąży do zmian polityki w celu skodyfikowania przestrzegania zasad przeciwdziałania praniu pieniędzy / znajomości klienta (AML / KYC), wymagania dodatkowego nadzoru, takiego jak rejestracje i oświadczenia o ujawnieniach (disclosure). Dodatkowo, jeśli ICO odnosi się do transferów praw własności lub do walut, te ICO mogą podlegać prawu o papierach wartościowych.

Niedawna eksplozja sprzedaży ICO może oznaczać początek szerszej zmiany na publicznych rynkach kapitałowych, podobnej do zmiany w dystrybucji mediów, która rozpoczęła się kilka dekad temu. Blockchain znacząco zmniejsza koszt wymiany wartości i umożliwia każdemu przesyłanie cyfrowych aktywów na całym świecie w wysoce zaufany sposób, podsycając marzenia o prawdziwie globalnych rynkach kapitałowych, które wykorzystują moc blockchain i Internetu do ułatwiania tworzenia i pomnażania kapitału. Wysokiej płynności i efektywności, niskim kosztom transakcyjnym ICO towarzyszą jednak obawy o bezpieczeństwo i brak zaufania.

Interesujący przykład regulacji rynku kryptoaktywów – to Malta. Na Malcie uchwalono trzy ustawy umożliwiające prowadzenie działalności gospodarczej w oparciu o blockchain (Virtual Financial Assets, Innovative Technology Arrangements and Services, Malta Digital Innovation Authority). Ustawy te stanowią ramy prawne dla gospodarki cyfrowej opartej na DLT blockchain, kryptowalutach i tokenizacji. W orbicie prawa są także inteligentne umowy i sztuczne osoby prawne (DAO), także w celu ochrony uczestników obrotu korzystających z innowacji rynku finansowego.

Istnieje wiele pzykładów z praktyki wykorzystania DLT blockchain (np. e-voting), jedną z nich  jest implementacja tzw. trwałego nośnika. Informacje zawarte na trwałym nośniku  nie mogę się znajdować pod kontrolą żadnej ze stron – ani klienta, ani firmy. Dlatego trwałym nośnikiem nie jest wiadomość wysłana na konto w banku, bo znajduje się w bankowym systemie. Skoro informacja znajduje się poza kontrolą każdej ze stron, to nikt nie może jej samodzielnie usunąć ani zmieniać. Klient zaś musi być aktywnie poinformowany o jej istnieniu, np. powiadomieniem typu push z aplikacji. W idei trwałego nośnika chodzi zatem o to, aby wzmocnić pozycję klienta. Teoretycznie instytucja mogłaby mu przecież podesłać link do swojego systemu, gdzie po autoryzacji mógłby sprawdzić o co chodzi. W takim wypadku nie mamy jednak pewności, że informacja nie ulegnie zmianie na niekorzyść klienta. Blockchain świetnie zatem trafia w wymagania trwałego nośnika.

W związku z tym, że część banków postawiło na technologię WORM („Write Once, Read Many”), nasuwa się kilka uwag. Wydaje się, że nie jest to kwestia hierarchizacji – DLT blockchain oraz WORM mogą się uzupełniać. Ocena, czy wymogi trwałego nośnika są spełnione, zależy od sposobu wdrożenia. Można odnieść wrażenie, że wyrok Trybunału Sprawiedliwości UE (BAWAG), a także wątpliwości polskiego UOKiK, czy rozwiązanie oparte na DLT blockchain spełnia kryteria trwałego nośnika, stały się dla niektórych firm technologicznych okazją do promocji własnych produktów bazujących na WORM, bez oglądania się na dobro rynku. Należy podkreślić, że wymogi trwałego nośnika mogą być spełnione w różny sposób: w ramach blockchain, WORM, zaufanej strony trzeciej czy rozwiązań scentralizowanych (np. płatności natychmiastowe).

Autor:

Prof. dr hab. Włodzimierz Szpringer

Kolegium Nauk o Przedsiębiorstwie SGH

Wydział Zarządzania UW

Last Updated on 1 lutego, 2021 by Karolina Ampulska